当务之急，中国最应该做什么？

发布日期：2025-04-13 10:04    点击次数：114

咱们先来聊聊一位日裔美国的经济专家，他叫辜朝明（Richard Koo）。这家伙是个华人面孔的日裔美国人。

辜朝明老家是中国台湾，他是台湾海基会前董事长辜振甫的侄儿，家里挺有名望。他老爸是知名的台独人物辜宽敏，后来全家搬到了日本。

1954年，辜朝明在神户呱呱坠地的时候，美国对日本的占领刚画上句号。那会儿，日本的工业产值也就跟二战前差不多，按GDP来算，也就216亿美元，跟欧洲的小国家比利时差不多，只有中国当时的三分之二，连世界前十都挤不进去。

1967年，辜朝明跑到美国去深造。那时候，日本的经济发展速度快得让人惊叹，全世界都为之侧目，每年都能涨个10%以上。要是拿美元来算，他们的GDP已经是1954年的6倍多了。在排行榜上，日本嗖嗖嗖地超过了印度、意大利、加拿大、中国、阿根廷、法国、英国这些国家，一跃成了世界第三。新建的东京塔，比法国的埃菲尔铁塔还要高出一截，而他们的新干线，更是当时跑得最快的火车，全世界无人能敌。

1976年，辜朝明完成了美国加州大学伯克利分校的学业，到了1981年，他在约翰·霍普金斯大学拿到了经济学硕士学位。拿完学位后，同年他就去了美国纽约联邦储备银行开始上班。

现在这时候，日本经济挺过了两次石油危机的难关，还是一路高歌猛进。日本的汽车、半导体产业在美国市场上那是势如破竹，把好多美国企业都给比下去了，这些企业的利润大跌，有的甚至直接倒闭。五大湖那边的工业区，也是衰败得不行。反过来看看日本的大学生，还没毕业呢，就有公司抢着要，给的月薪都是几十万起，还有奢侈品、旅游券这些额外福利。再说说人均GDP，日本都快赶上美国了。普通的日本职员一放假，要么去夏威夷、欧洲逍遥，要么就去香港血拼购物……

美国佬傅高义写了本书，书名叫《日本领跑》。那时候，好多人都觉得，日本以后肯定是世界经济的老大。为啥呢？大家都说，日本那套经济体系，比欧美那些国家的都要牛。

那时候，不光日本人自己，就连欧美人都觉得，日本将会是世界的领头羊。从咱们中国到韩国，还有远在美国和欧洲的人们，都兴起了一股学日语的风潮。大家都觉得，日语说不定以后就是高科技领域的通用语言了。

不过，大家伙儿都沉浸在热情里头，却没留意到这世界正偷偷地变着样儿。

从1974年起，卡特到里根这两届美国政府，都拿国会法案当手段，硬是让日本在纺织品、钢铁、电视和机床这些产业上搞“自愿出口限制”。日本没办法，只能想办法把纺织品、钢铁、电视这些技术不高、赚钱也不多的工厂，慢慢挪到中国和东南亚去。

美国对日本的商品出口动手了，多次用301条款进行调查。特别是日本的半导体巨头东芝，直接被罚了150亿美元，这数目可真不小，最后还得无奈关掉在美国的工厂。

到了1985年，美国带着日本、德国（西德）、英国、法国这些国家，一起搞了个“广场协议”。从那以后，日元就开始一路升值。

仅仅两年时间，日元对美元的汇率就从250掉到了120，这就是说，日元升值了一倍多。日元涨得这么快这么猛，让日本商品在国际市场上价格飙升。这样一来，日本的出口公司赚的钱少了，有的甚至开始赔钱。没办法，一些公司只能裁员、减工资……

企业碰到难关时，日本银行火速行动，把利率从5%砍到了2%，不光这样，还给企业减税，想方设法让企业继续运转。但问题是，国际市场上东西卖不动了，日本那边东西堆成山。那些精明的日本老板们，没拿政府给的好处去给员工加薪，也没投到研发或者扩大生产上，而是全都一股脑儿扔进了股市、外汇还有房地产市场。

日元一直往上涨，股市、楼市也因为日本政府不停地印钱、放水而猛涨。走在东京的大街上，不管是老板还是白领，都花钱如流水，买奢侈品、去娱乐场所毫不心疼，大把大把地花钱。

由于投资带来了不少好处，日本的大企业和小公司都纷纷大肆借贷，把钱砸进了外汇、股市和楼市。就连年轻人也倾向于贷款去买股票和房产。这样一来，股市行情和房价就开始一路飙升，跟坐火箭似的往上涨。

但那时候，日本还是全球经济的大动力源。它的GDP总量稳稳排在世界第二，再加上日元升值，日本人的平均收入也噌噌往上涨。1981年，日本人均GDP就超过了西德；到了1983年，又超过了英国；而到了1987年，连以前侵略过它的美国都被甩在了后面。

跟其他国家一比，日本人大多都觉得，房价会一直往上涨，股票也会持续飘红，工资年年都会升，企业也是稳赚不赔。因此，他们就照着这种想法和未来的情况来花钱、借钱。为了买房，他们愿意背上30年的贷款，在孩子教育上也是不惜重金投入。

到了1989年那会儿，日本股市火得不行，股票总值都超过美国一半多了，占了全球股市的大头，差不多45%呢。日本的那个电信大佬NTT，市值牛得很，把美国的好几个大公司，像AT&T、IBM、埃克森、通用电气还有通用汽车，它们加一块儿的市值都比不过。还有啊，野村证券这个日本券商，市值也是高得吓人，把美国所有券商加一块儿都比下去了。

说到房地产，东京那地儿，土地价格跟坐火箭似的，一个月一个样，连连打破世界纪录。银座有块宝地，竟然卖到了70万美金一平米，这价钱，到现在都没人能打破。现在啊，卖掉东京的土地，去美国置业，这事儿已经不再是梦，而是真真切切发生了。

日元资产价格飙升的时候，家庭和企业这两个板块，它们的负债也跟着往上涨。

从1981年起，日本那时经济发展还没赶上美国，但奇怪的是，他们家庭欠的钱的比例，竟然已经超过了美国。

另外，日本历来有政府支持大财团和企业壮大的做法，所以日本非金融企业的欠债情况，一直以来都比美国严重得多。不过从1981年开始，由于中央银行放宽了货币政策，加上日元升值，日本企业的债务水平就开始显著上涨了。

80年代末，辜朝明在美联储纽约分行干专员那会儿，后来他回了日本。没多久，他就被日本大名鼎鼎的野村证券相中，请去做了首席研究员。

大家都没想到，“命运给的所有好处，其实背后都藏着要付的代价。”

像日本那样，大企业也就是财阀，它们靠着政府背后的信用支持来发展经济，一个劲儿地放贷款来推动经济增长。可要是哪天信用紧缩了，那影响可就大了，深得很、广得很，还快得很，对经济来说，这冲击是谁也预料不到的。

1989年快过完的时候，日本股市和楼市热得不行，于是日本央行自1981年后头一回提高了利息。就在1989年最后一天交易时，日本股市的日经225指数冲上了历史最高点，达到了38957点。可没想到，刚进入1990年第一季度，这指数就猛地跌了30%。

这只是前奏而已，到了1990年第三季度末尾，日经225指数已经掉到了19800点，跟最高点比，差不多掉了一半——但这还远远没完。过了两年，到了1992年，日经指数又继续跌，快接近14200点了……从那时候开始的25年里，日经225指数最低跌到过7600点，最高也没超过22500点。

股市大跌之后，日本的房价和地价就像多米诺骨牌一样，也跟着垮了。从1990年到1995年这五年里，日本的公寓和房子价格掉了三分之一，土地价格更是跌了四成。

很多人奖金泡汤了，有的甚至工作都没了，可房贷、学费这些开销还是一分不少。老百姓没办法，只能开始紧缩开支，把之前的老本都拿出来填坑。

多年来，日本的企业老是爱找银行贷款来迅速扩大规模。随着各种资产价格一路飙升，他们借的钱也越来越多。到了1981年以后，这些企业开始用贷款去炒股票、楼市和土地，接着再把土地和资产拿去银行抵押，换得更多的钱。可结果呢，一旦股市和楼市泡沫破了，他们抵押给银行的东西就变得啥也不值了。

从财务报表上来看，这些公司其实都已经是“实质上的破产边缘”。

日本的经济泡沫，就像一场短暂的烟火秀，闪耀了大约十年时间，但随后迎来的却是漫长几十年的沉寂。

说起日本那泡沫经济崩溃的事儿，还有它之后十多年的影响，辜朝明确实下了不少功夫去琢磨。他搞出个挺有名的理论，叫“资产负债表衰退论”。

资产负债表啊，其实就是企业和机构用复式记账法弄出来的一个东西。就是说，每发生一笔业务，他们都得在两个或更多的账户上，用一样多的钱记下来。这可是会计系统里特意设计好的一个财务平衡单子。

在欠债那边，能看出企业在某个时间点上总共欠了多少钱，还有这些钱是怎么构成的。这就能让人明白，企业现在和未来得还多少钱，还钱有多急，还有还钱压力有多大。

在资产这块儿，它显示出企业的总资产以及是怎么组成的，让人明白企业在某个时候手头上有多少经济资源，这些资源都分布在哪儿，还有能赚多少钱的能力。

把企业的负债和资产放一块儿看，就能评价它的经营情况，瞧瞧它的财务是不是灵活安全，还有还钱能力和生意稳不稳当。

资产负债表展示了公司资产和负债是怎么相互关联、互相影响的，它就像个工具，能帮我们深挖和看清公司经济活动里的很多内在联系。

辜朝明认为，以前的经济危机大多是从东西卖不掉、价格大跌开始的，接着企业和整个经济都会受影响，这就是那种老式的生产太多导致的问题。但现在，经济已经完全被金融带着走了，企业的生产和经营，跟金融资产价格的涨跌关系紧密得很。

特别是自打信用货币体系开始实施，政府和央行的大量货币、信用就像开了闸的水，不停地流进金融体系，并在那里积着，把资产价格都给顶了上去。企业一看市值涨了，家庭一看房产升值了，就接着用股票、债券、房产、土地这些资产去抵押，借的钱越来越多，负债也跟着水涨船高，结果就是各自的资产负债表越扩越大。

企业把股票、债券、房子和地皮这些金融玩意儿搁进自家的资产清单后，资产价格就开始上上下下乱窜。这样一来，金融方面的乱子往往会比实体经济那边先出问题。你还没看到实体经济因为钱太多、信贷太滥而闹出大通胀呢，资产的价格早就先撑不住了，哗啦一下全垮了。结果呢，金融危机就这么蹦了出来，把以前那种通胀后又通缩的老一套危机给顶替了。

企业资产的价格猛然下跌，这事儿没多久就反映到了它们的财务报表上，说白了就是企业手里的东西不值钱了。

资产会贬值，但债务却是硬杠杠，因此企业的资产负债表就容易出问题。要是这种情况一直持续，企业又没法从外面搞到钱，那很快就会走到技术性破产的边缘，就是那种常说的“僵尸企业”。

遇到可能会破产的财务危机时，企业为了活下去，它们的经营重点就慢慢变了，不再一味追求“赚最多钱”，而是转成了“欠债越少越好”。这些企业开始减少借钱，有的甚至直接不借了，它们把能拿到的每一分钱，几乎都拿来还债了。

家里要是欠债太多，结果也是一样的。

一个人花钱买东西，就是另一个人赚钱的时候；一个企业拿钱去投资，就成了另一个企业进账的来源。要是大多数家庭都不愿意花钱，多数企业也都不打算投资，那经济就得遭遇一段挺长且严重的信任下滑阶段了。

这种时候，就算央行把利率调到零，也没办法让家庭和企业重新借钱消费和投资，结果经济就陷入了严重的通货紧缩。

说白了，日本央行在1990年就停止加息了，1991年还开始降息。但问题是，那时候日本的家庭和企业因为资产亏得太多，根本没钱也没心思去银行贷款，这样一来，日本经济就陷入了长期的物价下跌。

辜朝明的研究显示，日本资产泡沫崩溃后，家庭和企业资产表上少了1500万亿日元，这数字快赶上1989年日本GDP的4倍了。这么一大笔钱没了，导致日本的企业和家庭在接下来的15年里，都得把大头收入拿去还债。结果呢，日本经济就这么垮了，一蹶不振，说是失去了10年、20年，甚至30年都不为过。

“资产负债表衰退概念”不光能套用在日本经济泡沫崩盘那会儿。

2007到2008年间，美国那边闹起了次贷危机，紧接着全球都跟着遭殃，金融界大乱。说到底，就是美国家庭手头那点资产出了岔子，资产价格嗖嗖往下跌，连带着企业也跟着倒霉，资产缩水。美联储看在眼里，急在心里，把利率一降再降，直接降到了零，可家庭和企业还是不敢多贷款。没辙了，美联储只好出手，连着搞了三轮量化宽松（QE），想给市场打打气。

2020年，疫情来得凶猛，资产价格直线下降，失业率直线上升。这样一来，美国的老百姓和企业都遇到了麻烦，资产负债表出了问题。资产那边损失太重，老百姓不敢花钱，企业贷款也缩得厉害。美国政府一看这形势，立马出手，来了个“撒钱”大招。说白了，就是政府借钱直接发给老百姓和企业，帮他们快点把资产负债表修好。这一招，给之后的经济快速反弹打下了基础。

从大局看中国经济的眼下难题，说白了就是老百姓和企业手头那本“家底账”出了岔子。这三年来，疫情一直闹腾，搞得老百姓和企业的资产缩水，背上的债务呢，却越来越重。

要想让经济好起来，现在中国政府得赶紧做的是：

要让家庭部门把资产负债表修好，让他们有信心再次花钱，别总把钱都攒着，生怕啥时候需要用钱。

改善非金融企业的财务状况，让它们能够再次顺利贷款，重启并扩大业务规模。

要解决好这两个关键问题，中国经济才有可能重新回到供需平衡、活力满满的常态。

下面这张图，展示了从2007年开始，咱们中国家庭还有非金融企业部门的欠债程度变化。

从图上能看出，不管是老百姓、政府还是那些非金融公司，他们的债务负担在2020年疫情大暴发后都猛地涨了上去。好在咱们中国的清零政策挺管用，经济在2020年下半年还有2021年就开始慢慢恢复了。企业的债务压力也一点点小了下来，不过老百姓家里的经济情况却一直没能缓过来。

最头疼的是，从2021年年底开始，奥密克戎病毒到处捣乱，全国各地时不时就得封起来。这一封控，家庭和企业欠的债又多了，到了2022年三季度，这债务杠杆率都快赶上历史最高纪录了，特别是老百姓背上的债务，直接冲到了历史最高点。

考虑到当前情况，在2023年1月6日举办的第八届中国债券论坛上，国家金融与发展实验室的头儿李扬发出了警示：“咱们现在碰上了资产负债表走下坡路的问题，接下来得好一阵子，得下大功夫去摆平这事儿。”

李扬进一步阐述，当前中国的资产负债表衰退主要体现在以下几个方面：一、资产价值缩水具体来说，就是资产价格泡沫破灭后，资产负债表中的资产端价值出现了显著缩水。这主要体现在房地产和权益市场等方面。例如，房价的调整引发了住房资产的重新评估，导致居民部门的资产压力增大。同时，股市的波动也使得股票及股权的价值下降，进一步影响了整体的资产负债表状况。二、负债压力上升随着资产价值的缩水，居民和企业部门的负债压力相对上升。特别是在房价调整的背景下，居民部门为了应对资产重估带来的压力，可能更倾向于减少借款、增加存款，以实现“负债最小化”的目标。这种变化不仅影响了消费和投资行为，也对金融市场的稳定产生了一定影响。三、货币政策传导机制受阻在资产负债表衰退的情况下，货币政策的传导机制可能会受到一定程度的阻碍。由于企业和居民部门对借贷持更加谨慎的态度，即使央行采取降息或降准等宽松措施，也难以有效刺激贷款需求和经济活动。这可能导致货币政策的效果打折扣，甚至可能出现流动性陷阱的情况。

首先，说说实体经济这块儿，不少非金融的企业啊、机构啥的，都不同程度地感觉“前景不咋乐观”，干脆就选择“不作为”了。企业呢，以前是想方设法多赚钱，现在变成尽量少背债了。老百姓呢，之前可能还借钱消费，现在可倒好，花钱变得小心翼翼，存起钱来以防万一，贷款也少了。

另外，说到金融这块儿，2022年的情况有点特别。钱是多了，市场流动也宽松了，但贷款这块儿却不太给力，私人部门发债也少了。以前金融机构都是紧着放贷，现在却开始主动推销贷款了。

第三，货币管理部门最近几年的重点从严格把控风险，变成了确保资金流动充足，他们现在更看重经济增长。而财政部门呢，就是减少收入，增加支出，导致赤字和债务一直在往上涨。

考虑到中国现在很多家庭和非金融企业，因为这三年的疫情，资产负债表都受到了不小的冲击。要是大家都明智地想要修复自己的财务状况，最后很可能会在经济大局上闹出“集体谬误”。因为很多企业甚至个人都会忙着还债，而不是去增加开支搞投资，这样一来，国家的总需求就会减少，结果可能导致通货紧缩，经济就像滑梯一样往下跌，最终可能让中国经济陷入大萧条。

再往深了说，把家庭欠的钱和非金融公司欠的钱加一块儿，这就成了“私营非金融部门的债务”。这个债务杠杆要是往上涨，就说明经济体里面的家庭和公司背负的债务越来越重，经济的活力可能就会越来越差。

真无奈，在当下全球几个大块头经济国家里，咱们中国的某个指标是冲在最前面的，把美国、欧元区、日本、英国这些都比下去了，就更别说债务压力比较小的印度了。

说白了，看看那些主要经济体的过往，能跟咱们中国现在（家庭加上非金融企业）欠债情况差不多的，就数1980年代末到1990年代初的日本了。

说实话，比起1989年的日本，现在的中国，真算是挺走运的了。

1981年后，日本家庭跟企业借钱的比例嗖嗖往上涨，他们借的钱大都拿去炒房炒股了。到了1989年那会儿，房子和股票的价格都高得吓人，整个市场就像吹了个大泡泡。

说起来，2008年以后，中国的债务杠杆率猛地往上涨，这些钱大多都投到了基础建设上，确实建起了不少东西。除了个别城市的房地产可能有点过热，但从现在的股市价值来看，中国股市没啥大问题，泡沫不大，这样也就不会因为资产价格大跌，让资产那边损失惨重了。

另一个好事是，中国现在的货币政策和财政政策还有很大的余地可以操作。

从1995年开始，日本银行就把那基本的利息率给调得非常低，快接近0了。那时候，日本的企业们开始慢慢恢复元气，修复自己的财务状况。但老百姓呢，他们背上的债务反倒没减少，有时候还变得更重了。这样一来，大家伙儿消费的热情就没了，经济也一直提不上来。之后二十多年，日本都处在通货紧缩的状态里。老百姓要想修复自己的财务，那真是难上加难。这也就是为啥日本经济这么多年都没能真正好转过来的重要原因。

看过日本1989到1994年间应对资产负债表衰退的经历后，美国在2008年和2020年碰到私人部门资产负债表衰退时，都采用了不常规的货币政策，并且还加上了更给力的财政政策，这样一来，就把经济通缩的风险给压得非常低了。

2008年，全球闹起了金融危机，美国那边立马动手，把基准利率直接砍到了零。可结果呢，跟日本那会儿差不多，美国家庭和企业都不乐意也没能力去借钱。美联储一看，行，那就不废话了，直接开动QE大法，大手笔买进国债和房地产抵押债券（MBS）。这么做，一来能给企业的资产负债表加加油，让企业资产更值钱；二来呢，也能帮家庭部门减减负，毕竟买MBS就相当于把房贷利率给拉低了。就这么着，短短两年时间，美国家庭和企业的财务状况就缓过来了，之后十年，美国经济也跟着迎来了大繁荣。

2020年3月那会儿，疫情闹得凶，美国家庭和公司钱包都瘪了不少。美联储一看，赶紧和财政部搭伙，一边开足马力印钞票，一边财政部大方撒钱给企业和老百姓，直接帮大家把钱包给填满了。就这么着，才用了六个月，老百姓的钱包就又鼓了起来……

虽说疫情之后，美联储为了帮美国民众修复资产负债表，印了不少钱，结果导致通胀问题一直持续到现在。但话说回来，政府主动背债，也让家庭和企业部门重新在经济活动中活跃了起来。这就是为啥美国经济能在过去两年多时间里快速复苏并繁荣起来的主要原因。

看看日本和美国遇到资产负债表衰退时是怎么应对的，咱们现在应该怎么做，其实已经很清楚了。对比这两个国家的做法，咱们能学到不少。日本那边，他们采取了措施来稳住企业，让经济别垮得太厉害。而美国呢，他们有强大的金融市场帮忙缓解压力。现在咱们也得动动脑子，想想怎么应对这事儿。是得加强金融监管，还是得给企业提供些支持，让他们能挺过这个难关？反正，不能干等着，得赶紧行动起来。

就央行的货币政策来讲，现在中国这边，不管是利息还是存在银行里的准备金比率，都还能往下调不少。股市价格也不算高，这时候如果我们把利息和准备金比率都调低一些，那信贷就能被刺激起来，而且还不太可能会让整个市场都出现资产价格暴涨的情况，就像现在中国城市的房价，已经被稳稳地控制住了。这样的政策效果，可是1990年的日本和2020年的美国都盼不来的好事。

说白了，要是真按政府部门的宏观杠杆率来算，咱们中国在世界上主要国家里，那绝对是杠杆最低的，比印度这发展还不如咱们的国家还要低出不少。要是中央政府肯多背点债，拿这些钱去帮家庭和企业修补他们的资产负债表，那咱国家的家庭和企业，资产负债衰退的情况，很可能就能像美国2020年那样，很快就被控制住了。

说白了，疫情过后，只要咱们中国的政府和央行真想帮家庭和非金融企业把财务状况给调整好，那很大程度上，咱们就能躲过像日本那样的经济衰退陷阱。这样一来，2023年以及以后，中国经济复苏和繁荣就有了比较稳当的基础。

央行推出的降息、降准这些政策，我就不多说了。接下来咱们聊聊中央财政，它是怎么从背后走到台前，直接动手帮忙修复居民的经济状况的。具体怎么做，咱们接着往下看：中央财政开始更多地参与进来，不再只是躲在幕后。它采取了实际行动，目标是直接改善居民部门的资产和负债情况。具体策略和方法，都在这篇文章里详细阐述了。

2023：中国式QE的启动之年在2023年，一个备受的议题是中国式量化宽松政策（QE）的启动。这一政策旨在通过一系列操作来稳定经济增长并促进货币流通。以下是对这一年相关事件的梳理与归纳：一、政策背景与目标随着全球经济形势的复杂多变，中国经济也面临着一系列的挑战。为了应对这些挑战，中国政府决定采取更加积极的货币政策来刺激经济。其中，中国式QE的提出，正是为了实现这一目标而制定的具体政策措施。其主要目的是通过增加市场流动性来提振实体经济，同时保持物价稳定。二、主要措施与实施效果1. 央行扩表买国债：作为中国式QE的重要举措之一，央行开始扩大资产负债表规模，购买政府债券以注入更多资金到市场中。此举有效缓解了市场的资金压力，为经济复苏提供了有力支持。2. 数据入表遏制信用被动收缩：除了直接购买国债外，央行还通过数据入表等方式来优化信贷结构，防止信用过度收缩。这一系列操作有助于维持金融市场的稳定运行，并为实体经济的发展创造了良好的融资环境。3. 发行国债注入民生：为了进一步增强市场的信心和消费动力，政府还通过发行特别国债等方式来加大对民生的支持力度。这不仅有助于提升民众的消费能力，也为经济的持续增长注入了新的活力。三、市场反应与展望在中国式QE政策的推动下，中国金融市场呈现出企稳回升的态势。股市和债市等关键指标均有所好转，显示出市场对这一政策的积极回应。未来，随着中国经济的持续复苏和政策效果的进一步显现，预计金融市场将保持稳定增长的趋势。同时，政府也将继续密切市场动态，适时调整和优化相关政策措施，以确保经济的健康稳定发展。

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